珠海冠宇: 2022年珠海冠宇電池股份有限公司向不特定對象發行可轉換公司債券2023年跟蹤評級報告-資訊推薦

定對象發行可轉換公司債券2023年跟蹤評

(資料圖)

級報告

CSCI Pengyuan Credit Rating Report

                   信用評級報告聲明

   除因本次評級事項本評級機構與評級對象構成委托關系外，本評級機構及評級從業人

員與評級對象不存在任何足以影響評級行為獨立、客觀、公正的關聯關系。

   本評級機構與評級從業人員已履行盡職調查義務，有充分理由保證所出具的評級報告

遵循了真實、客觀、公正原則。本評級機構對評級報告所依據的相關資料進行了必要的核

查和驗證，但對其真實性、準確性和完整性不作任何明示或暗示的陳述或擔保。

   本評級機構依據內部信用評級標準和工作程序對評級結果作出獨立判斷，不受任何組

織或個人的影響。

   本評級報告觀點僅為本評級機構對評級對象信用狀況的個體意見，并非事實陳述或購

買、出售、持有任何證券的建議。投資者應當審慎使用評級報告，自行對投資結果負責。

   被評證券信用評級自本評級報告出具之日起至被評證券到期兌付日有效。同時，本評

級機構已對受評對象的跟蹤評級事項做出了明確安排，并有權在被評證券存續期間變更信

用評級。本評級機構提醒報告使用者應及時登陸本公司網站關注被評證券信用評級的變化

情況。

   本評級報告及評級結論僅適用于本期證券，不適用于其他證券的發行。

                                中證鵬元資信評估股份有限公司

                                   評級總監：

地址：深圳市深南大道 7008 號陽光高爾夫大廈三樓           電話: 0755-82872897

傳真：0755-82872090   郵編: 518040   網址：www.cspengyuan.com

                                                                  中鵬信評【2023】跟蹤第【94】號 01

向不特定對象發行可轉換公司債券2023年跟蹤評級報告

評級結果                             評級觀點

                                 ?     該評級結果是考慮到：珠海冠宇電池股份有限公司（以下簡稱“珠海冠

                 本次評級     上次評級

                                       宇”或“公司”，股票代碼：688772.SH）是消費類聚合物軟包鋰離子

主體信用等級               AA     AA         電池領域主要供應商之一，具備一定技術實力和規模優勢，客戶質量較

評級展望                 穩定     穩定         高。同時中證鵬元也關注到，公司產能存消化壓力，消費類電池業務盈

冠宇轉債                 AA     AA         利下滑、動力和儲能電池板塊虧損持續擴大；公司議價能力較弱，客戶

                                       集中度較高，且存在一定存貨跌價、匯率波動風險。

                                 公司主要財務數據及指標（單位：億元）

                                     項目                 2023.3     2022      2021      2020

評級日期

                                     總資產                191.54    198.08    163.36     85.82

                                     歸母所有者權益             64.89     66.32     62.98     32.46

                                     總債務                 75.47     74.02     44.85     19.64

                                     營業收入                23.77    109.74    103.40     69.64

                                     凈利潤                  -1.62     0.58      9.45      8.17

                                     經營活動現金流凈額            3.22     18.81     19.88     18.76

                                     凈債務/EBITDA              --     1.95      0.78      0.47

                                     EBITDA 利息保障倍數           --    16.78     72.30     35.58

                                     總債務/總資本            53.58%    52.61%   41.60%    37.70%

                                     FFO/凈債務                 --   42.40%   122.09%   193.61%

                                     EBITDA 利潤率              --   14.06%   21.39%    27.74%

                                     總資產回報率                  --   -0.11%    8.47%    14.21%

                                     速動比率                 0.91      0.97      0.79      0.90

                                     現金短期債務比              1.21      1.41      0.96      0.88

聯系方式                                 銷售毛利率              18.66%    16.87%   25.15%    31.17%

                                     資產負債率              65.87%    66.34%   61.45%    62.18%

                                 資料來源：公司 2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年

項目負責人：蔣晗

                                 第一季度報告，中證鵬元整理

jianghan@cspengyuan.com

項目組成員：張濤

zhangt@cspengyuan.com

聯系電話：0755-82872897

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優勢

?    公司具備一定消費類聚合物軟包鋰離子電池方面的技術實力，客戶質量較好。公司是全球消費類聚合物軟包鋰離子

     電池（以下簡稱“軟包電池”）主要供應商之一，近年持續加大研發投入并獲得一定技術成果，電腦類軟包電池獲

     工信部制造業“單項冠軍產品”認定，2022 年新申請發明專利 403 項，獲批 182 項，“4.4V 15C 高倍率鋰離子電池

     開發”項目榮獲“廣東省電子信息行業科學技術獎科技進步獎二等獎”，其消費類軟包電池產品在高能量密度、安

     全性能、快充快放等方面具亦有一定技術優勢，近年與惠普、聯想、OPPO、小米等優質客戶保持了較為穩定的合作

     關系。

?    公司對上游具有一定占款能力，經營經現金流表現較好。2022 年公司筆記本電腦及平板電腦、手機鋰離子電池出貨

     量的全球排名仍分別維持在第二名、第五名，具備一定規模優勢，對上游原材料和工程、設備供應商議價能力較好，

     公司經營活動現金流保持大額凈流入。

關注

?    下游消費電子需求下降，公司業績受到較大不利影響，未來新增產能能否順利消化存在一定不確定性。受 2022 年全

     球筆記本電腦及智能手機出貨量大幅下滑影響，公司消費類電池產能利用率大幅下降，整體業績大幅下滑。公司仍

     有較大規模的擴產項目，項目建成后若未來市場需求不及預期、新增產能無法順利消化，相關項目資產折舊將會一

     定程度侵蝕公司利潤。

?    原材料價格波動對盈利影響較大，且存貨跌價風險較大。2022 年鈷酸鋰價格沖高后回落，原材料整體成本提高，毛

     利收窄，且公司部分于價格高位所備原材料跌價，2022 年存貨共計提減值損失 3.10 億元。公司存貨規模較大且占資

     產比重較高，仍有較大跌價風險。

?    公司動力電池業務未來盈利情況存不確定性。動力鋰電池業內企業新增產能大，存在較大產能過剩風險，公司動力

     類電池板塊仍處于起步發展階段，隨著投入增加該板塊經營虧損加大，作為行業新進入者，業務拓展存在一定壓力，

     未來能否順利扭虧仍存在一定不確定性。

?    公司客戶集中度較高，議價能力較弱。2022 年公司前五大客戶銷售占比 54.82%，仍較為集中，業務回款周期較長，

     且與終端客戶簽署的供貨合同中包含較嚴格的銷售定價條款，公司議價能力較弱，應收賬款對營運資金形成較大占

     用。

?    存在一定匯率波動風險。公司外銷收入占比較大，匯率波動對銷售毛利率、匯兌損益具有一定影響，2022 年因遠期

     鎖匯形成投資損失 0.79 億元。

未來展望

?    中證鵬元給予公司穩定的信用評級展望。我們認為公司消費類鋰電池領域具有一定技術實力和較大市場份額，累計

     了相對穩定的客戶，業務持續性較好。

同業比較（單位：億元）

                       欣旺達              億緯鋰能              珠海冠宇            鵬輝能源

    指標

                     （300207.SZ）       （300014.SZ）      （688772.SH）      （300438.SZ）

    總資產                       744.94           836.38           198.08           121.15

    營業收入                      521.62           363.04           109.74            90.67

    凈利潤                         7.58            36.72             0.58             6.49

    銷售毛利率                     13.84%          16.43%           16.87%           18.69%

    資產負債率                     64.69%          60.35%           66.34%           65.60%

    研發投入占比                    5.26%            5.93%            7.13%            4.74%

注：以上各指標均為 2022 年末/2022 年數據。

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資料來源：Wind，中證鵬元整理

本次評級適用評級方法和模型

    評級方法/模型名稱                                                                             版本號

    工商企業通用信用評級方法和模型                                                          cspy_ffmx_2022V1.0

    外部特殊支持評價方法和模型                                                            cspy_ffmx_2022V1.0

注：上述評級方法和模型已披露于中證鵬元官方網站

本次評級模型打分表及結果

     評分要素            評分指標                指標評分           評分要素       評分指標               指標評分

                     宏觀環境                    4/5                   初步財務狀況                   7/9

                     行業&運營風險

      業務狀況           狀況                                 財務狀況

                      行業風險狀況                 3/5                      盈利狀況                   中

                      經營狀況                   5/7                   流動性狀況                    5/7

    業務狀況評估結果                                 5/7   財務狀況評估結果                                 7/9

                     ESG 因素                                                                   0

    調整因素             重大特殊事項                                                                   0

                     補充調整                                                                     0

    個體信用狀況                                                                                   aa

    外部特殊支持                                                                                    0

    主體信用等級                                                                                  AA

個體信用狀況

?    根據中證鵬元的評級模型，公司個體信用狀況為 aa，反映了在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力很強，

     受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。

歷史評級關鍵信息

    主體評級       債項評級           評級日期       項目組成員      適用評級方法和模型                       評級報告

                                                    工 商 企 業 通 用 信 用 評 級 模 型

    AA/穩定      AA/冠宇轉債        2022-5-6   蔣晗、劉惠瓊     （cspy_ffmx_2021V1.0 ）、外部特殊支     閱讀全文

                                                    持評價方法（cspy_ff_2019V1.0）

本次跟蹤債券概況

    債券簡稱             發行規模（億元）            債券余額（億元）              上次評級日期        債券到期日期

    冠宇轉債                 30.8904              30.8904          2022-5-6      2028-10-24

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       一、跟蹤評級原因

     根據監管部門規定及中證鵬元對本次跟蹤債券的跟蹤評級安排，進行本次定期跟蹤評級。

       二、債券募集資金使用情況

     公司于2022年10月24日發行6年期30.8904億元冠宇轉債，募集資金計劃用于聚合物鋰離子電池疊片

生產線建設項目、珠海生產線技改及搬遷項目、鋰離子電池試驗與測試中心建設項目以及補充流動資金。

截至2022年12月31日，冠宇轉債募集資金專項賬戶余額為171,022.00萬元。

       三、發行主體概況

     跟蹤期內，公司名稱、控股股東及實際控制人均未發生變更，截至2023年3月末公司實際控制人仍

為徐延銘，通過公司控股股東珠海普瑞達投資有限公司（以下簡稱“珠海普瑞達”）持有公司17.83%的

股份，同時，珠海普瑞達通過與重慶普瑞達企業管理有限公司（以下簡稱“重慶普瑞達”）等9名股東

簽署一致行動協議，合計控制公司30.20%股份的表決權，股權結構圖參見附錄二。截至2023年3月末，

公司實際控制人及一致行動人無股權質押。

子公司。截至2022年末，公司合并范圍的子公司共15家，具體如附錄四所示。

表1 跟蹤期內公司合并報表范圍變化情況（單位：億元）

 子公司名稱                       持股比例      注冊資本     主營業務    合并方式

 重慶冠宇動力電池有限公司                 81.58%     1.00   電池制造     新設

 浙江冠宇電源有限公司                   81.58%     0.30   電池制造     新設

 子公司名稱                       持股比例      注冊資本     主營業務   不再納入的原因

 Cosmx Power India Private

 Limited

資料來源：公司 2022 年年報、公開資料，中證鵬元整理

       四、運營環境

      宏觀經濟和政策環境

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和穩健的貨幣政策，經濟增長有望企穩回升

持續顯現，地緣政治沖突等超預期因素沖擊影響陡然增加，經濟下行壓力較大，4 月和 11 月主要經濟指

標下探。隨著穩經濟一攬子政策和接續措施逐步推出，宏觀經濟大盤止住下滑趨勢，總體維持較強韌性。

具體來看，制造業投資在減稅降費政策加持下保持較強韌性，基建投資增速在政策支持下大幅上升，對

于穩定經濟增長發揮重要作用；房地產投資趨勢下行，拖累固定資產投資；消費在二季度和四季度單月

同比出現負增長；出口數據先高后低，四季度同比開始下降。2022 年，我國 GDP 總量達到 121.02 萬億

元，不變價格計算下同比增長 3.0%，國內經濟整體呈現外需放緩、內需偏弱的特點。

     政策方面，2023 年全球經濟將整體放緩，我國經濟增長動能由外需轉為內需，內生動能的恢復是政

策主線邏輯。宏觀經濟政策將以穩為主，從改善社會心理預期、提振發展信心入手，重點在于擴大內需，

尤其是要恢復和擴大消費，并通過政府投資和政策激勵有效帶動全社會投資。財政政策加力提效，總基

調保持積極，專項債靠前發力，適量擴大資金投向領域和用作項目資本金范圍，有效支持高質量發展。

貨幣政策精準有力，穩健偏中性，更多依靠結構化貨幣政策工具來定向投放流動性，市場利率回歸政策

利率附近。宏觀政策難以具備收緊的條件，將繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，并加強政策

間的協調聯動，提升宏觀調控的精準性和有效性。

     在房地產支持政策加碼和穩經濟一攬子政策落地見效等因素下，2023 年國內經濟正在逐步修復，經

濟增長有望企穩回升。國內經濟修復的同時還面臨著復雜的內外部環境，海外大幅加息下出現全球經濟

衰退和金融市場動蕩的風險快速攀升，地緣政治沖突延續和大國博弈升級帶來的外部不確定性繼續加大，

財政收支矛盾加劇下地方政府化解債務壓力處在高位，內需偏弱和信心不足仍然是國內經濟存在的難點

問題。目前我國經濟運行還存在諸多不確定性因素，但是綜合來看，我國經濟發展潛力大、韌性強，宏

觀政策靈活有空間，經濟工作穩中求進，經濟增長將長期穩中向好。

      行業環境

升級需求，使軟包電池在筆電及手機市場的需求存在一定韌性，但預期未來增速較緩

     受宏觀經濟低迷影響短期需求減少，預計未來消費鋰電需求低速增長。消費鋰電主要應用于手機、

筆記本電腦、平板電腦和新興可穿戴設備產品等領域，以手機和筆記本電腦為代表的成熟消費電子產品

發展成熟且滲透率高，近幾年受經濟和缺芯等影響出貨量波動較大，消費鋰電池市場的增長主要依賴于

可穿戴設備等新興電子產品應用市場的增長。然而受宏觀經濟低迷影響，2022年手機、個人電腦和平臺

電腦、可穿戴設備出貨量較2021年均有所下降，分別同比下降11.02%、13%、7.7%。同期，全球消費鋰

電池出貨量下降明顯，同比下降9.1%。

     消費電子存量市場時代對電池性能的需求不斷升級。隨著筆電、智能手機等行業滲透率的持續提升，

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目前行業已逐步進入存量市場時代，消費者在更新換代時對消費電子的性能、技術創新要求更高，消費

電子產品不斷向時尚輕薄化、人體工學外形設計及移動互聯性不斷增強的方向發展，且在消費類電子產

品射頻頻段擴張、像素密度提升、處理器性能增強的背景下，消費類電子產品的能耗和發熱問題也日益

凸顯，其對重量輕、體積小、容量大、能量密度高、尺寸可定制、安全性能好、可快充的鋰離子電池需

求不斷增加。

     近年軟包電池在筆電和手機市場的滲透率持續提升。目前，主流消費類鋰離子電池按外形和包裝材

料可分為圓柱鋰離子電池、方形鋰離子電池和軟包電池，其中軟包電池具有質量較輕、安全性較高、能

量密度較高、體積小且循環壽命較長，散熱性較好等特點，能夠較好滿足消費電子產品對輕薄、安全、

能量密度、尺寸多變等方面的需求。因此，消費類鋰離子電池經歷了從圓柱電池、方形電池向軟包電池

的轉變。根據 Techno Systems Research 的數據，2022 年末軟包電池在筆電領域的市場滲透率已達 96.86%，

預計 2023 年軟包電池將普遍應用于筆記本電腦中，其市場占比預計將增至 97.90%。筆電、手機市場體

量大，滲透率提高將為軟包電池需求提供一定支撐。

 圖 1 近年軟包電池在筆電市場的滲透率快速提升                                  圖 2 近年軟包電池在手機領域的滲透率快速提升

                     軟包    方型      圓柱型                                            軟包        方型

                筆記本電腦鋰電池類別滲透率                                             智能手機電腦鋰電池類別滲透率

 資料來源：Techno Systems Research，中證鵬元整理                      資料來源：Techno Systems Research，中證鵬元整理

     消費鋰電行業盈利水平受上游原料價格影響較大，目前消費鋰電行業集中度較高、競爭較為激烈，

未來具備技術及產能優勢的電池廠商更具競爭力

     鈷酸鋰等原料價格波動對消費鋰電行業盈利水平影響較大。消費鋰電產業鏈上游為鈷酸鋰、石墨、

電解液等電池材料行業，中游包括電芯制造及電池封裝，下游則是筆電、手機等各類消費電子終端廠商。

直接原材料成本在鋰電行業的生產成本中占比較高，在行業普遍采用成本加成的銷售定價模式下，當原

料價格波動時，電芯及PACK廠商會通過調整價格向下游傳導成本，但調價通常存在時滯或不充分等情

形，因而原料價格波動對消費鋰電行業的盈利水平影響較大。以消費鋰電成本占比最高的鈷酸鋰為例，

左右，且全年成本顯著高于2021年價格，核心原料價格的快速上漲使得行業內上市公司的銷售毛利率大

多出現明顯下降。

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 圖 3 2022 年以來鈷酸鋰價格沖高回落（單位：萬元

                                        圖 4 2022 年以來消費鋰電企業毛利率多數下降

 /噸）

                                                  億緯鋰能     欣旺達

                     市場價:鈷酸鋰:華中市場:主流價         消費鋰電上市公司銷售毛利率（%）

 資料來源：wind，中證鵬元整理                       資料來源：wind，中證鵬元整理

     全球消費鋰電行業集中度較高、競爭較為激烈，未來具備技術及產能優勢的電池廠商更具競爭力。

隨著近年頭部廠商產品質量及技術實力的不斷提高，全球消費鋰電行業的頭部廠商已經占據了大部分且

較為穩定的市場份額，目前全球消費鋰電行業內的主要企業可以分為內資和日韓系兩類企業；其中日韓

系企業包括ATL、三星SDI、LG Chem等，內資企業則包括珠海冠宇、比亞迪、欣旺達、億緯鋰能、鵬

輝能源等。相比于日韓系企業，我國鋰離子電池行業起步較晚，但在國家產業政策大力支持以及下游應

用市場快速發展的推動下，國內鋰離子電池產業發展迅速。目前，三星、LG等韓系企業逐漸將發展重

心轉向動力鋰電領域，未來市場份額預計將不斷向ATL、珠海冠宇等具備資本實力及產能優勢的頭部廠

商集中，行業頭部企業之間的競爭預計日趨激烈。此外，消費鋰電行業技術迭代較快，行業內不能根據

下游需求改進生產工藝、提高技術水平、提升生產管理效率的中小型企業，生存空間將會逐步被壓縮。

         五、經營與競爭

     公司是全球消費類聚合物軟包鋰離子電池主要供應商之一，具備一定規模優勢，并積累了一定優

質且穩定的客戶，但議價方面較弱勢；2022年以來消費類電子市場低迷拉低其收入增速，疊加原材料

價格上漲因素，消費類電池業務盈利下滑、動力和儲能電池板塊虧損持續擴大；公司目前存在較大規

模的擴產項目，面臨較大的資本開支壓力，同時需關注新增產能的消化風險以及動力電池領域市場拓

展情況

     公司主要從事消費類軟包電池的研發、生產和銷售，產品主要應用于筆記本電腦及智能手機等領域，

近年積極擴張消費類電池產能并布局動力類電池。2022年公司收入保持增長，但增速較上年放緩，其中

消費類電池仍是主要收入來源，動力類和儲能類電池目前處于布局初期，尚未形成大批量產，收入規模

較小，其他業務收入主要為廢品廢料及原材料銷售收入。從產品銷售區域看，以外銷為主，2022年主營

業務收入中外銷收入占比64.62%，公司的外銷主要面向國內保稅區。

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表2     公司營業收入構成及毛利率情況（單位：億元）

 項目

                     金額        占比      毛利率      金額         占比       毛利率       金額         占比         毛利率

 消費類電池                   -         -        -   100.65   91.72%      18.62%    98.73   95.48%           25.36%

 其中：筆記本電腦

                         -         -        -    65.43    59.62%     21.37%    67.69    65.46%          26.58%

 類電池

      手機類電池              -         -        -    30.48    27.77%     14.37%    27.12    26.23%          22.60%

     其他消費類               -         -        -     4.73     4.31%      7.95%     3.92     3.79%          23.47%

 動力及儲能類電池                -         -        -     3.97    3.62%     -30.84%     0.94    0.91%       -16.73%

 其他業務收入               0.69     2.89%        -     5.12     4.67%     19.46%     3.73     3.61%          30.09%

 合計                  23.78   100.00%   18.66%   109.74   100.00%     16.87%   103.40   100.00%          25.15%

注：1、“-”表示公司未提供 2023 年 1-3 月細分產品數據；2、其他業務收入主要為廢品、廢料及原材料銷售收入。

資料來源：公司提供，Wind，中證鵬元整理

     受需求下滑影響，2022年公司核心產品消費類電池的產能利用率顯著下降；公司積極擴充消費類

鋰電池產能并布局動力和儲能類鋰電池板塊，在建項目較多，新增產能存一定消化風險

響，消費類鋰電池銷售規模下滑，產能利用率顯著下降。公司動力及儲能類電池尚處于起步階段，產品

主要應用于汽車啟停系統和電動摩托，產量較小，隨著前期投入不斷增加，動力電池業務板塊持續虧損。

 表3 公司鋰電池產能及生產情況

 產品類別                   項目名稱                                   2022 年                     2021 年

                        產能（億只）                                       5.69                        4.71

 鋰離子電池

                        產量（億只）                                       3.08                        3.85

                        產能（億只）                                       5.66                        4.70

 其中：消費類電池

                        產量（億只）                                       3.05                        3.84

                        產能（萬只）                                     307.03                   187.20

        動力及儲能類電池

                        產量（萬只）                                     277.24                    78.54

注：1、PACK 產品包含多只電芯，折算為實際電芯數計算。

資料來源：公司提供，中證鵬元整理

     公司在建產能計劃總投資規模較大，能否實現預期收益存在一定不確定性。目前公司在建項目主要

為消費類鋰電電池、鋰電芯、動力和儲能類鋰電池產線建設，截至2022年末，公司主要在建項目計劃總

投資70.68億元，資本開支規模大，項目資金來源主要為IPO和發行可轉債募集資金?？紤]到2022年以來

全球筆電、智能手機等主要消費電子出貨量下滑，未來短期需求成長性預期不高；而動力鋰電池市場競

爭格局較為穩定，業內主要廠商已充分預判其高增長前景而大規模擴充產能，公司作為新進入者，行業

競爭和市場拓展存一定壓力。主要在建項目建成后公司固定資產及折舊規模將大幅增加，若項目達產后

市場需求不及預期，將存在新增產能不能完全消化進而影響項目效益、以及因折舊大幅增加而導致盈利

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下滑的風險。

表4     截至 2022 末公司主要在建項目情況（單位：億元）

                                          計劃總投                  項目地    產品

 項目名稱                   預計新增產能                          已投資

                                           資                    址      類別

 珠海聚合物鋰電池生產基地建設項目**     電芯 1.55 億只              20.90    8.69   廣東珠海    消費類

 重慶鋰電池電芯封裝生產線項目**       PACK1.12 億個              4.02    1.07   重慶萬盛    消費類

 研發中心升級建設項目**           不涉及新增產能                  4.07    2.45   廣東珠海    消費類

 重慶五廠鋰電芯生產建設項目          -                        9.55    5.87   重慶萬盛    消費類

 浙江聚合物鋰離子電池建設項目         2.5GWH                    8.9    5.64   浙江嘉興    動力類

 聚合物鋰離子電池疊片生產建設項目*      電芯 3,600 萬只             14.29    2.51   廣東珠海    消費類

 珠海生產線技改及搬遷項目*          不涉及新增產能                  4.41    0.83   廣東珠海    消費類

 鋰離子電池試驗與測試中心建設項目*      不涉及新增產能                  4.54    1.37   廣東珠海    消費類

 合計                   --              70.68   28.43 --  --

注：“*”表示該項目為本期債券募投項目，“**”表示該項目為 IPO 募投項目，“-”表示公司未公開披露數據。

資料來源：公司提供

現虧損；公司對上游具有一定占款能力，經營效率表現尚可

年公司直接材料占營業成本的比重為74.61%。公司主要原材料包括鈷酸鋰、隔膜、石墨、鋁塑包裝膜等

通用物料，以及溫度保險絲、保護板、電解液等專用物料，針對鈷酸鋰、隔膜、銅箔等價格波動較大的

原材料，公司主要通過按季度與客戶協商調整銷售定價并將原材料價格波動向下游傳導，下游對銷售價

格的調整存在一定時滯，且在客戶端議價能力較弱，產品價格調整難以完全覆蓋成本增幅。 2022年鈷

酸鋰價格先揚后抑，公司鈷酸鋰采購均價增長53.2%，因銷售產品調價不充分，削窄銷售毛利率，同時

價高時采購的原材料于年末價格下跌，形成存貨跌價損失3.10億元，公司整體盈利明顯下滑。

     公司供應商集中度不高。2022年向前五大供應商采購金額占采購總額的比重為35.31%；公司原材料

以國產為主，以外幣結算的原材料采購金額較少。在結算方面，供應商通常給予公司一定期限的信用賬

期。

     公司對上游具有一定占款能力，經營效率表現尚可。公司主要原材料價格大幅上升，導致2022年存

貨周轉天數上升。公司具備一定規模優勢，對上游原材料和工程、設備供應商議價能力較好，對上游具

有一定占款能力。綜合影響下，公司凈營業周期保持在較低水平。

表5 公司營運效率指標（單位：天）

 項目                                   2022 年                           2021 年

 凈營業周期                                  17.11                            12.00

 存貨周轉天數                                 86.81                            79.09

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 應收賬款周轉天數                               93.97               91.98

 應付賬款周轉天數                              163.67              159.08

資料來源：公司 2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

     作為全球消費類聚合物軟包鋰離子電池主要供應商之一，公司在細分領域具有一定技術積累，但

需持續研發投入以保持技術創新

     公司消費類聚合物軟包鋰離子電池具備一定技術積累。經過多年研發攻關，公司目前已基本掌握全

產業鏈技術，并開發、量產了一系列在高能量密度、循環壽命、安全性能、快充快放等方面具有一定技

術優勢的消費類軟包電池。公司持續加大研發投入且獲得一定技術成果，2022年公司研發投入7.83億元，

占營業收入7.13%，同比增加1.10個百分點。2022年公司被工信部認定為“工業互聯網試點示范”， 被

廣東省制造業協會等多組織聯合評為“2022年廣東省制造業企業500強第51位”。全年新申請發明專利

等獎”。公司所處行業競爭激烈，且下游產品更新迭代快速，需持續較大規模研發投入。

     公司產品具備一定規模優勢，經營多年積累了穩定優質的客戶，但客戶集中度較高，成本控制和

轉嫁能力不強，且外銷占比較高，存在一定的匯率波動風險

     公司消費類聚合物軟包鋰離子電池銷量在全球保持較為領先地位。據市場研究機構Techno Systems

Research統計報告，2022年公司筆記本電腦及平板電腦、手機鋰離子電池出貨量市占率分別為31.09%、

銷售；對于電芯產品，公司與終端客戶簽訂長期框架協議，并對產能份額、銷售數量等交易條件進行定

期協商，新普科技、欣旺達等PACK廠客戶則在公司與終端客戶協商確定的交易條件下向公司采購電芯，

電芯的銷售價格、貨款賬期等具體交易條款由PACK廠與公司協商確定。公司電芯產品銷售占比較高，

PACK產品銷售占比呈波動上升趨勢，未來隨著IPO募投的PACK擴產項目投產，公司向終端客戶提供一

站式鋰電池解決方案的能力將會有所提升。2022年公司電池銷量下降，但產品單價隨成本增長而上升，

主要系為控制風險壓縮庫存，產銷率提升。

 表6 公司消費類電池產品銷售情況

 產品                  項目名稱                       2022 年    2021 年

                     銷售金額（億元）                     65.43     67.69

 筆記本電腦類電池            銷售數量（億只）                      2.16      2.58

                     平均單價（元/只）                    30.35     26.21

                     銷售金額（億元）                     30.48     27.12

 手機類電池               銷售數量（億只）                      0.82      0.95

                     平均單價（元/只）                    37.24     28.67

                     銷售金額（億元）                      4.73      3.92

 其他消費類電池

                     銷售數量（億只）                      0.22      0.21

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                     平均單價（元/只）                   21.85             18.72

 產銷率                                           104.58%           97.33%

注：PACK產品包含多只電芯，折算為實際電芯數計算。

資料來源：公司提供

     與下游關系方面，公司與部分筆電及智能手機終端客戶簽署的供貨協議中包含持續降價或最優惠價

格及審計核價等價格不利條款，公司議價能力較弱。公司維持與新普科技3、欣旺達、HP、小米等優質

客戶較為穩定的合作關系，2022年前五大客戶銷售金額占營收比重54.82%，客戶集中度仍較高，在結算

方面，公司一般向主要客戶提供一定期限的應收賬款信用賬期，受此影響，公司存在較大規模的應收賬

款，對公司營運資金形成了一定占用。

     公司外銷占比較高，匯率波動對銷售毛利率及凈利潤造成了較大影響。2022年公司外銷收入占主營

業務收入64.62%，主要以美元結算，集中在國內保稅區。公司外銷訂單交貨周期一般在6周左右，合同

簽訂至收入確認需要一定期限，期間人民幣升值將導致外銷毛利率下降。此外，公司向外銷客戶提供了

一定期限的信用賬期，外幣應收款項折算匯兌損益亦對公司利潤水平造成影響。2022年公司匯兌收益

表7 按區域構成的主營業務收入情況（單位：億元）

 項目

                            金額         占比                金額        占比

 內銷                          37.01    35.38%             31.97    32.08%

 外銷                          67.61    64.62%             67.70    67.92%

 合計                         104.62   100.00%             99.67   100.00%

資料來源：公司提供

        六、財務分析

        財務分析基礎說明

     以下分析基于公司提供的經致同會計師事務所（特殊普通合伙）審計并出具標準無保留意見的

計準則編制。2022年公司新增子公司2家，注銷子公司1家。

        資本實力與資產質量

     得益于本期債券募集資金到位，公司資產規模大幅增長，但項目建設資金預期投入亦較大，受限

資產比重較大，且需關注存貨跌價風險

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導致歸母所有者權益有所下滑，同期公司主要通過債務融資以滿足擴產建設，總負債新增規模和產權比

率均大幅提升，權益對負債保障程度下降。從所有者權益構成來看，仍以資本公積和未分配利潤為主，

權益結構穩定。

 圖 5 公司資本結構                                             圖 6 2023 年 3 月末公司所有者權益構成

         總負債           所有者權益           產權比率（右）

                                                                     其他

         億元                                                          8%

 資料來源：2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年第一季度報告，中證鵬元整理

資金、應收賬款、存貨、在建工程和固定資產，符合行業特性。公司貨幣資金主要為銀行存款，2022年

末同比增長45.68%，主要系本期債券募集資金到位所致，受限貨幣資金為7.62億元，為銀行承兌保證金、

信用證保證金和項目工程款保函保證金等，隨著持續資本投入，公司2023年3月末賬面貨幣資金有所下

滑。公司應收賬款規模較大、集中度較高，對營運資金形成較大占用，2022年末應收賬款規模同比有所

下降，前五大客戶的應收賬款占應收賬款總額的57.29%，賬齡在0~6個月以內的應收賬款賬面余額占比

為99.27%，應收賬款占總資產比重較大，若未來經濟形勢惡化或者客戶自身發生重大經營困難，公司將

面臨一定的壞賬風險。

     公司多個項目處于建設期，2022年末在建工程規模仍較大。公司在建工程主要為珠海聚合物鋰電池

生產基地、鋰電芯生產線、聚合物鋰離子電池疊片生產線等IPO和可轉債募投項目，隨著產線持續資本

投入，2023年3月末在建工程規模增至26.96億元。隨著重慶五廠鋰電芯產線、浙江聚合物鋰離子電池產

線和珠海聚合物鋰電池產線建設完成，公司固定資產大幅增長，此外值得注意的是，公司機器設備具有

很強的專用性，而公司所處的電池行業技術迭代周期較短，若發生技術升級迭代或技術路線變化等情形，

公司固定資產可能會發生減值，從而對公司的經營業績產生不利影響。

        公司存貨規模較大，對營運資金形成較大占用，且存在較大跌價風險。公司存貨主要由原材料、

庫存商品、在產品及半成品構成，2022年末存貨規模同比下降，主要系2022年主要原材料價格波動明顯，

公司減少原材料備貨。公司存貨跌價準備較上年同期增加，2022年末為2.36億元，公司主要采用訂單生

產模式，產品滯銷風險相對可控，但主要原材料中鈷酸鋰等價格波動頻繁且幅度較大，2022年存貨計提

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跌價損失3.10億元。公司存貨規模較大，未來仍需關注其跌價風險。

     截至2022年末，公司使用受限的貨幣資金、應收賬款和固定資產等資產合計40.11億元，在總資產

中占比20.25%。

表8 公司主要資產構成情況（單位：億元）

 項目

                     金額             占比     金額         占比      金額         占比

 貨幣資金                 33.37       17.42%    42.49    21.45%    29.16    17.85%

 應收賬款                 24.16       12.62%    27.92    14.10%    29.37    17.98%

 存貨                   20.27       10.58%    20.47    10.33%    23.53    14.40%

 流動資產合計               88.49       46.20%   100.02   50.49%     87.56   53.60%

 固定資產                 56.23       29.36%    57.58    29.07%    42.80    26.20%

 在建工程                 26.96       14.08%    18.12     9.15%    17.61    10.78%

 長期待攤費用                5.39        2.81%     5.79     2.92%     5.22     3.19%

 非流動資產合計             103.05       53.80%    98.06   49.51%     75.80   46.40%

 資產總計                191.54      100.00%   198.08   100.00%   163.36   100.00%

資料來源：公司 2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年第一季度報告，中證鵬元整理

      盈利能力

     跟蹤期公司營收增速大幅放緩，產能利用率下降、原材料價格上漲疊加資產跌價擠窄消費類鋰電

池業務盈利空間，不足以覆蓋新布局的動力類鋰電池業務板塊虧損，業績大幅下降且出現虧損，未來

盈利情況因新增產能消化及新業務板塊開展情況仍存一定不確定性

     公司營業收入主要來自消費類鋰電池產品，2022年以來受電子類市場萎靡影響，消費類鋰電池銷售

量跌價升，收入增速大幅放緩，產能利用率下降導致毛利率大幅下滑。近年戰略布局動力類鋰電池領域

處于剛起步階段，收入規模小，業務板塊處于虧損狀態并逐步擴大。2022年以來原材料鈷酸鋰價格沖高

回落，消化高價庫存對公司利潤形成侵蝕且形成較大規模存貨跌價，此外匯率波動對公司盈利水平形成

了一定影響，隨著動力鋰電池業務板塊資本投入加大，2022年公司利潤總額虧損1.06億元，凈利潤下降

別下降7.33、8.58個百分點。盈利趨勢方面，受電子類產品需求增長滯緩影響，公司新增產能利用率存

下降的可能，且動力類鋰電池業務板塊短期仍持續消耗資本，公司盈利情況仍存一定不確定性。

 圖 7 公司盈利能力指標情況（單位：%）

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                                EBITDA利潤率                 總資產回報率

                     -5       2020            2021             2022

 資料來源：公司 2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

      現金流與償債能力

     隨著本期債券發行以及銀行融資規模增加，公司總債務大幅增長，償債壓力增大；考慮到主要在

建項目資金來源為IPO和可轉債募集資金，資本投入資金尚充足，但未來隨產能逐步釋放，業務規模增

長將需更多營運資金

     公司負債主要由銀行借款、本期債券以及經營性負債構成，其中短期借款和長期借款呈增加趨勢；

應付票據和應付賬款為公司經營性負債，較2021年末均減少主要系縮減原材料儲備、應付貨款降低所致。

從債務狀況來看，公司總債務同比大幅增加，主要系本期債券募集資金到位以及銀行借款增加所致，考

慮到在建項目資本投入會持續消化賬面資金，公司償債壓力加大。

表9     公司主要負債構成情況（單位：億元）

 項目

                     金額               占比              金額                  占比      金額         占比

 短期借款                 10.60           8.40%             9.93              7.55%     9.10     9.06%

 應付賬款                 33.62       26.65%               40.07             30.49%    42.89    42.72%

 應付票據                 17.50       13.87%               16.95             12.90%    19.78    19.70%

 一年內到期的非流動

 負債

 流動負債合計               75.27       59.66%               81.92            62.35%     80.66   80.34%

 長期借款                 14.96       11.86%               14.03             10.67%    12.62    12.57%

 應付債券                 26.47       20.98%               26.20             19.94%     0.00     0.00%

 非流動負債合計              50.89       40.34%               49.48            37.65%     19.74   19.66%

 負債合計                126.16      100.00%              131.40            100.00%   100.39   100.00%

 總債務合計                75.47       59.82%               74.02             56.33%    44.85    44.67%

 其中：短期債務              33.41       26.49%               33.31             25.35%    31.46    31.34%

       長期債務           42.06       33.34%               40.71             30.98%    13.39    13.34%

資料來源： 公司 2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年第一季度報告，中證鵬元整理

     現金流方面，公司上下游結算方式未發生較大變化，主業回款隨著營收規模增長，但 2022年原材

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料鈷酸鋰價格同比上升，原材料采購支出增加，經營活動現金流凈額有所下滑。近年公司擴產保持較大

資本支出，投資活動現金流凈額持續大額流出。2022年公司產生經營虧損，FFO同比出現大幅下降。

     從杠桿狀況來看，公司債務增加導致負債水平明顯上升，凈債務/EBITDA大幅提高，FFO/凈債務、

經營活動現金流/凈債務均下降明顯，EBITDA對利息支出覆蓋程度下降。2022年公司多個項目處于建設

期，資本支出增加導致自由活動現金凈流出規模增加，考慮到公司產能擴充迅速，未來經營規模擴大需

更多營運資金跟進，預計后續公司需要通過融資補缺。

 表10 公司現金流及杠桿狀況指標

 指標名稱                               2023 年 3 月        2022 年     2021 年

 經營活動凈現金流 （億元）                             3.22          18.81     19.88

 FFO（億元）                                  -2.25          12.74     21.12

 資產負債率                                  65.87%         66.34%     61.45%

 凈債務/EBITDA                                  --           1.95      0.78

 EBITDA 利息保障倍數                               --          16.78     72.30

 總債務/總資本                                53.58%         52.61%     41.60%

 FFO/凈債務                                     --        42.40%    122.09%

 經營活動凈現金流/凈債務                            9.03%         62.58%    114.92%

 自由現金流/凈債務                              -24.08%        -45.58%   -99.84%

資料來源：公司 2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年第一季度報告，中證鵬元整理

     從流動性來看，由于公司現金類資產較為充足，速動比率同比略有提升，現金類資產增加導致現金

短期債務比同比提高明顯，公司流動性指標表現仍較好。IPO后公司獲得較大規模授信額度，且公司作

為A股上市公司，可依靠股權融資解決資金需求，具有一定的融資彈性。

  圖 9 公司流動性比率情況

                             速動比率                 現金短期債務比

  資料來源：2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告，中證鵬元整理

       七、其他事項分析

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      （一）ESG 風險因素

     中證鵬元認為，公司股權結構相對穩定，管理層及核心團隊較為穩定，行業經驗較為豐富，公司

ESG 表現對其經營和信用水平未產生較大負面影響

     環境因素

     環境方面，根據公司提供的《公司關于是否存在環境、社會責任、公司治理（ESG）重大負面因素

的說明》及公開資料查詢，過去一年公司不存在因空氣污染或溫室氣體排放而受到政府部門處罰情形，

不存在因廢水排放而受到政府部門處罰情形，不存在因廢棄物排放而受到政府部門處罰情形。

     社會因素

     社會方面，根據公司提供的《公司關于是否存在環境、社會責任、公司治理（ESG）重大負面因素

的說明》及公開資料查詢，過去一年公司不存在因違規經營、違反政策法規而受到政府部門處罰的情形，

不存在因發生產品質量或安全問題而受到政府部門處罰的情形，不存在拖欠員工工資、社?；虬l生員工

安全事故的情形。

     公司治理

     公司股權結構相對穩定，有利于日常經營決策的高效執行，股權激勵、項目激勵等激勵制度以及引

入員工持股平臺，有助于保證管理層及核心團隊的相對穩定，公司主要管理人員和核心技術人員在電池

及新能源領域均擁有多年的從業經驗。2023 年 4 月公司進行了董事會、監事會換屆選舉，其中非獨立董

事由李俊義先生更換為牛育紅先生、謝浩先生更換為王琥先生，同時獨立董事李偉善先生、張軍先生更

換為韓強先生、程志佳先生；公司監事會成員和其他高級管理人員未發生變化，公司本次董事會成員變

動為正常換屆選舉，兩位變更的董事會成員分別為同一股東提名，治理和管理層較為穩定。

     公司根據行業特點和經營管理需要，設立了研發中心、運營中心、營銷中心等職能部門，建立了較

完整的內部管理制度，組織架構圖見附錄三，截至 2022 年末公司在職員工為 14,879 人，較 2021 年末有

所減少，其中生產及其他人員占比 66.42%，符合行業特性。

      （二）過往債務履約情況

     根據公司提供的企業信用報告，從2020年1月1日至報告查詢日（2023年4月14日），公司本部不存

在未結清不良類信貸記錄，已結清信貸信息無不良類賬戶；公司公開發行的各類債券均按時償付利息，

無到期未償付或逾期償付情況。

      （三）或有事項分析

限公司（以下簡稱“寧德新能源”）之間存在涉及專利權的訴訟案件2個，其中案件一已由起訴人寧德

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新能源撤訴，案件二涉及“一種電極片及含有該電極片的鋰離子電池”（專利號:ZL201410782528.9）發明

專利權的電芯產品，經一審裁決，公司需停止制造、銷售涉及該專利的產品，并賠償東莞新能源、寧德

新能源經濟損失和為制止侵權行為而支出的費用共計3,000.00萬元，同時承擔案件受理費中的 18.00萬元。

公司就案件二已經向最高人民法院提起上訴，目前最終結果存不確定性。

之日起立即停止制造、銷售侵害原告寧德新能源“一種卷繞式電芯”(專利號:ZL201621440703.7)實用新

型專利權的電芯產品；公司應于判決生效之日起十日內賠償寧德新能源經濟損失和為制止侵權行為而支

出的合理費用共計1 ,000.00萬元；公司負擔案件受理費中的 12.00萬元。公司就該案件已經向最高人民法

院提起上訴，目前最終結果存不確定性。

     綜上，公司存在一定或有事項風險。

       八、結論

     公司是全球排名靠前的消費類聚合物軟包鋰離子電池生產企業，多年經營積累了一定技術實力，與

惠普、聯想、OPPO、小米等優質客戶保持穩定的合作，在消費類鋰電池領域具備一定規模優勢，公司

IPO和可轉債募集資金主要用于產線擴能和布局動力類電池業務，隨著產能釋放，為豐富產品類型和提

高營收水平提供保障，但電子類市場需求恢復滯緩，新增消費類電池產能存消化風險，且作為動力類電

池領域的新進入者，拓展市場份額存在一定壓力。此外值得關注的是，公司盈利受原材料價格、匯率擾

動不穩定，隨著資本持續投入現金類資產將持續減少，償債壓力將增加。整體來看，公司抗風險能力尚

可。

     綜上，中證鵬元維持公司主體信用等級為AA，維持評級展望為穩定，維持本期債券的信用等級為

AA。

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附錄一 公司主要財務數據和財務指標（合并口徑）

 財務數據（單位：億元）         2023 年 3 月    2022 年    2021 年    2020 年

 貨幣資金                      33.37     42.49     29.16     11.48

 應收賬款                      24.16     27.92     29.37     23.47

 存貨                        20.27     20.47     23.53     10.48

 應收票據及應收賬款                 24.39     28.76     29.39     23.84

 流動資產合計                    88.49    100.02     87.56     49.34

 固定資產                      56.23     57.58     42.80     28.49

 在建工程                      26.96     18.12     17.61      1.94

 長期待攤費用                     5.39      5.79      5.22      2.62

 非流動資產合計                  103.05     98.06     75.80     36.49

 資產總計                     191.54    198.08    163.36     85.82

 短期借款                      10.60      9.93      9.10      4.25

 應付賬款                      33.62     40.07     42.89     25.51

 應付票據                      17.50     16.95     19.78      6.65

 一年內到期的非流動負債                5.31      6.43      2.58      2.85

 流動負債合計                    75.27     81.92     80.66     43.35

 長期借款                      14.96     14.03     12.62      5.79

 應付債券                      26.47     26.20      0.00      0.00

 非流動負債合計                   50.89     49.48     19.74     10.02

 負債合計                     126.16    131.40    100.39     53.37

 總債務                       75.47     74.02     44.85     19.64

 所有者權益                     65.38     66.68     62.97     32.46

 營業收入                      23.77    109.74    103.40     69.64

 營業利潤                      -2.19     -0.98     10.23      9.82

 凈利潤                       -1.62      0.58      9.45      8.17

 經營活動產生的現金流量凈額              3.22     18.81     19.88     18.76

 投資活動產生的現金流量凈額            -14.19    -36.63    -39.37    -16.30

 籌資活動產生的現金流量凈額              3.56     31.75     31.46      5.35

 財務指標                2023 年 3 月    2022 年    2021 年    2020 年

 EBITDA（億元）                -1.07     15.43     22.12     19.32

 FFO（億元）                   -2.25     12.74     21.12     17.61

 凈債務（億元）                   35.63     30.05     17.30      9.10

 銷售毛利率                   18.66%     16.87%    25.15%    31.17%

 EBITDA 利潤率                   --    14.06%    21.39%    27.74%

 總資產回報率                       --    -0.11%    8.47%     14.21%

 資產負債率                   65.87%     66.34%    61.45%    62.18%

 凈債務/EBITDA                   --      1.95      0.78      0.47

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 EBITDA 利息保障倍數                   --      16.78       72.30      35.58

 總債務/總資本                     53.58%     52.61%     41.60%     37.70%

 FFO/凈債務                         --     42.40%     122.09%    193.61%

 速動比率                          0.91       0.97        0.79       0.90

 現金短期債務比                       1.21       1.41        0.96       0.88

資料來源：公司 2018-2020 年連審審計報告、2021-2022 年審計報告及未經審計的 2023 年第一季度報告，中證鵬元整理

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附錄二 公司股權結構圖（截至 2023 年 3 月）

  資料來源：公司提供

附錄三 公司組織結構圖（截至 2023 年 3 月）

  資料來源：公司提供

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附錄四 2022 年末納入公司合并報表范圍的子公司情況（單位：億元）

 公司名稱                                   注冊資本        控股比例       主營業務

 冠宇電池（香港）有限公司                                  --     100%     一般貿易

 重慶冠宇電池有限公司                                 7.20      100%     電池制造

 珠海冠宇電源有限公司                                 3.60      100%     電池制造

 珠海冠宇新能源有限公司                                0.01      100%     電池制造

 Mountain Top Holdings Limited                 --     100%      投資

 珠海冠宇動力電池有限公司                               6.05     81.58%    電池制造

 珠海冠宇微電池有限公司                                0.01      100%     電池制造

 浙江冠宇電池有限公司                                11.03     81.58%    電池制造

 珠海冠宇先進新能源技術有限公司                            1.00      100%    研究和試驗發展

 珠海冠啟新材料有限公司                                0.10     95.00%   新材料技術研發

 珠海冠明投資有限公司                                 0.10      100%      投資

 重慶冠宇動力電池有限公司                               1.00     81.58%    電池制造

 浙江冠宇電源有限公司                                 0.30     81.58%    電池制造

 Everup Battery India Private Limited                94.91%    電池制造

 珠海冠宇動力電源有限公司                               1.41     81.58%    電池制造

資料來源：公司 2022 年審計報告、公開資料，中證鵬元整理

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附錄五 主要財務指標計算公式

 指標名稱                 計算公式

 短期債務                 短期借款+應付票據+1 年內到期的非流動負債+其他短期債務調整項

 長期債務                 長期借款+應付債券+租賃負債+其他長期債務調整項

 總債務                  短期債務+長期債務

                      未受限貨幣資金+交易性金融資產+應收票據+應收款項融資中的應收票據+其他現金

 現金類資產

                      類資產調整項

 凈債務                  總債務-盈余現金

 總資本                  總債務+所有者權益

                      營業總收入-營業成本-稅金及附加-銷售費用-管理費用-研發費用+固定資產折舊、油

 EBITDA               氣資產折耗、生產性生物資產折舊+使用權資產折舊+無形資產攤銷+長期待攤費用

                      攤銷+其他經常性收入

 EBITDA 利息保障倍數        EBITDA /（計入財務費用的利息支出+資本化利息支出）

 FFO                  EBITDA-凈利息支出-支付的各項稅費

 自由現金流（FCF）           經營活動產生的現金流（OCF）-資本支出

 毛利率                  （營業收入-營業成本） /營業收入×100%

 EBITDA 利潤率           EBITDA /營業收入×100%

                      （ 利 潤 總 額 + 計 入 財 務 費 用 的 利 息 支 出 ） /[ （ 本 年 資 產 總 額 + 上 年 資 產 總 額 ）

 總資產回報率

                      /2]×100%

 產權比率                 總負債/所有者權益合計*100%

 資產負債率                總負債/總資產*100%

 速動比率                 （流動資產-存貨）/流動負債

 現金短期債務比              現金類資產/短期債務

注：（1）因債務而受到限制的貨幣資金不作為受限貨幣資金；（2）如受評主體存在大量商譽，在計算總資本、總資產回

報率時，我們會將超總資產 10%部分的商譽扣除。

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附錄六 信用等級符號及定義

一、中長期債務信用等級符號及定義

 符號                   定義

 AAA                  債務安全性極高，違約風險極低。

 AA                   債務安全性很高，違約風險很低。

 A                    債務安全性較高，違約風險較低。

 BBB                  債務安全性一般，違約風險一般。

 BB                   債務安全性較低，違約風險較高。

 B                    債務安全性低，違約風險高。

 CCC                  債務安全性很低，違約風險很高。

 CC                   債務安全性極低，違約風險極高。

 C         債務無法得到償還。

注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調，表示略高或略低于本等級。

二、債務人主體信用等級符號及定義

 符號                   定義

 AAA                  償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低。

 AA                   償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。

 A                    償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低。

 BBB                  償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般。

 BB                   償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高。

 B                    償還債務的能力較大地依賴于良好的經濟環境，違約風險很高。

 CCC                  償還債務的能力極度依賴于良好的經濟環境，違約風險極高。

 CC                   在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。

 C         不能償還債務。

注：除 AAA 級，CCC 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調，表示略高或略低于本等級。

三、債務人個體信用狀況符號及定義

 符號           定義

 aaa          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力極強，基本不受不利經濟環境的影響，違約風險極低。

 aa           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力很強，受不利經濟環境的影響不大，違約風險很低。

 a            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力較強，較易受不利經濟環境的影響，違約風險較低。

 bbb          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力一般，受不利經濟環境影響較大，違約風險一般。

 bb           在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務能力較弱，受不利經濟環境影響很大，違約風險較高。

 b            在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力較大地依賴于良好的經濟環境，違約風險很高。

 ccc          在不考慮外部特殊支持的情況下，償還債務的能力極度依賴于良好的經濟環境，違約風險極高。

 cc           在不考慮外部特殊支持的情況下，在破產或重組時可獲得保護較小，基本不能保證償還債務。

 c       在不考慮外部特殊支持的情況下，不能償還債務。

注：除 aaa 級，ccc 級（含）以下等級外，每一個信用等級可用“+”、“－”符號進行微調，表示略高或略低于本等級。

四、展望符號及定義

 類型                   定義

 正面                   存在積極因素，未來信用等級可能提升。

 穩定                   情況穩定，未來信用等級大致不變。

 負面                   存在不利因素，未來信用等級可能降低。

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